莫道前路多险阻，再闯关山万千重
（图片来源：三一资本）
随着新冠防控的全面放开，2023年春节出行迎来井喷，制造业采购经理指数重返50上方（图1），采购经理指数主要分项环比大幅改善（图2），同比基本恢复到2022年1月水平（图3），看起来经济显著复苏。历经三年新冠疫情后，在沪深300指数估值处于底部区间的情况下（图4），市场期待经济复苏，股市迎来牛市合情合理。
图1.制造业采购经理指数重返50上方
图2.2023年1月，采购经理指数主要分项环比大幅改善
图3.2023年1月，采购经理指数主要分项基本恢复到2022年1月水平
图4.沪深300指数估值处于底部区间
那么股市会否在春节后展开新一轮牛市呢？我们认为，目前中国面临外患内忧，短期展开新一轮牛市难度较大：
外患方面：
1. 新出口订单依旧低迷（图5），摩根全球制造业采购经理指数继续处于50荣枯线下方，并继续下行（图6），2023年，出口大概率会成为中国经济增长的拖累项；
图5.新出口订单依旧低迷
图6.摩根全球制造业采购经理指数继续处于50荣枯线下方，并继续下行
(资料来源：Choice 三一资本)
2. 随着欧美援助乌克兰坦克、装甲车等重型武器陆续到位，俄乌战争的烈度将继续增加，如果俄罗斯在常规武器的较量当中失败，俄罗斯动用核武器，世界陷入前所未有灾难的可能性将大大增加，正因为有此担心，世界卫生组织2023年1月27日更新了应对核辐射和核紧急情况的建议储备药物清单。
内忧方面：
1.春节出行的强劲增长暂时只能理解为封控三年之后的报复性反弹，消费增长的可持续性还有待进一步观察，从国外的经验看，疫情防控解封之后的消费短期之内大概率恢复不到疫情前的水平；
2. 从资金面角度看，狭义货币供应量增速低于广义货币供应量增速（图7），社会融资规模存量增速破位下行（图8），居民中长期贷款增速持续下行（图9），企业、居民投资意愿不足，经济真正恢复到疫情前的常态化增长水平可能还需要时间；
图7.狭义货币供应量增速低于广义货币供应量增速
图8.社会融资规模存量增速破位下行
图9.居民中长期贷款增速持续下行
3. 民间固定资产投资增速持续下行（图10），民间固定资产投资占比持续下行（图11），民营企业家信心的恢复可能还需要时间。民营企业对国家的财政税收贡献率超出了50%，创造和提供城镇就业岗位的数量超过80%，民营经济不能振兴，国内经济的复苏难度将显著增加；
图10.民间固定资产投资增速持续下行
图11.民间固定资产投资占比持续下行
4. 2022年，全国人口62年来首次负增长（图12），出生人口首次跌破1000万（图13），这将给房地产的复苏、经济增长带来长期负面影响。我们看到，多地放开限购，但30大中城市商品房成交面积依旧持续下行（图14）。
图12.全国人口62年来首次负增长
图13.2022年，中国出生人口首次跌破1000万（虚线为预测）
图14.30大中城市商品房成交面积持续下行
我们认为，虽然疫情防控放开了，但后遗症的“治愈”还需要时间，民营企业家信心的恢复，经济的复苏可能还需要进一步的政策支持。2022年11以来股市的上扬可能还只是反弹，后市股市有再次探底的可能。
从中长期角度看，蓝筹股的估值已经非常低，过去2000多年的实践证明，对外开放是中国强大的必然选择，中国的开放没有回头路可走，前方纵有“关山万千重”，终将被我们踏在脚下，蓝筹股终将迎来新的牛市！
风险提示：
1. 俄乌战争失控的风险；
2. 美国经济下行影响超预期的风险；
3. 国内经济复苏低于预期的风险。
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